三年期产品之殇5：安信优质企业亏16%但排名冲进前25% 陈一峰投资框架完成进化

时间：2023-07-27 18:25:49 来源: 一地基毛

(相关资料图)

今天我们来聊聊陈一峰和安信优质企业三年持有。

安信优质企业三年持有成立于2021年11月19日，产品成立至今亏损15.47%，跑赢沪深300指数以及比较基准，在偏股混合型基金中排名520/2432。就绝对收益来说这当然不是一个很好的成绩，但相对业绩还算不错，同时考虑到整个过程中陈一峰并没有犯什么的错误，这个成绩并不是不可以接受。我们一直非常关注陈一峰，他是一位看似业绩不温不火且投资策略非常鲜明的基金经理。为何说业绩看似不温不火？以他的安信价值精选为例，每年的绝对收益都不算特别高，但产品成立9年以来累计收益率已经高达288%，年化收益率接近16%，在同期普通股票型基金中排名5/26，这是行业顶级水平。其实与陈一峰投资风格相近的基金经理还有很多，他们的业绩也同样不温不火，但拉长周期来看相当诱人。比如丘栋荣，丘老板的中庚价值领航每年绝对收益率更低，多数在30%以下，但最厉害的地方在于2021年和2022年抗住回撤，这就让产品累计收益率达到131%，年化收益率超过20%。再比如曹名长，尽管很长一段时间市场风格跟他的投资风格拧巴，但在他任期中欧价值发现累计收益率依然接近翻倍，年化收益率9%，排在同期偏股混合型基金的70/405。尤其是近3年市场风格有所转型，曹名长迎来了自己的“估值回归”，在沪深300指数下跌15%的情况下中欧价值发现收益率接近30%，在偏股混合型基金中排名130/1127。曹名长近期一段演讲很有启发性，投资者追求高收益自然没有错，但同时也需要考虑风险，考虑自己的承受能力，当净值过于波澜壮阔，自己无法承受、无法驾驭的时候，产品的高收益往往与投资者无关。陈一峰的投资框架的进化：在质量高的公司中选择价格便宜的股票只有可复制的策略，才有可复制的利润。一地基毛测评基金经理除了关注他的投资业绩，还会关注他的投资策略。比如某一年的股基冠军，尽管他当年实现了翻倍收益，但复盘他过往投资发现多次重仓“押宝”某一板块，业绩表现并不稳定，所以我们并没有给出很高的评价。再比如在2022年，顺风顺水了三年的明星基金经理们集体低迷，但我们并没有提出过多批评，因为他们大多数亏损的原因不是投资策略出现问题，而是因为蓝筹股泡沫破灭造成的估值回归罢了。我们之所以关注陈一峰，正是因为他非常鲜明的投资策略。如果大家对了解陈一峰，他在专访中提及最多的投资策略是买便宜的好公司，不过近些年他的投资策略有所进化。今年2月份点拾投资对陈一峰有过采访，他详细的解读了自己投资策略的进化，并且复盘了过往几年重点布局。陈一峰谈到，相较于前几年他的投资有较为明显的变化，总结来就是进攻性更强、对公司质量的要求更高、对研判公司未来变化的要求更高。在具体操作方面，陈一峰过去更偏向低估值，现如今把质量放在比估值更重要的维度上，在质量高的公司中选择价格便宜的，而不是在便宜的公司中选择质量高的。结合数据，陈一峰所提到的这些变化在产品上都有所影射，比如说重仓股集中度提升、换手率数据降低、个股的质地进一步提高等等。优秀的基金经理往往都能做到知行合一，不仅自己能够清晰的阐述出自己的投资框架，同时产品也能够“阐述”出他的投资框架。由于安信优质企业三年持有成立时间较短，所以还会结合安信价值精选股票的数据一起分析。一、长期持股、换手率较低图片来源：choice，安信价值精选陈一峰并不是一位交易型选手，他的产品无论是换手率，亦或是重仓股更换频率在全行业都属于较低的一档。据数据显示，安信价值精选在2015-2018年产品换手率在100%-200%区间，2019年之后进一步降至100%以下。同时，产品2023年1季度前十大重仓股有5只持仓时间超过了10个季度，其中招商银行持仓时间达到了17个季度。值得注意的是，持仓周期更长意味着对估值的容忍度需要提高，对于深度价值派的陈一峰来说是一个不小的进化。陈一峰认为拿得住好公司比止盈更关键，具体原因归纳为两点：1）尽量去计算风险调整后的长期隐含回报来告诉我们贵还是便宜；2）除了极端的贵和便宜，在非常宽阔的估值中段，选择好公司、跟住好公司、与好公司一起成长才是最关键的。陈一峰认为，如果我们把买入股票看成参与生意的一种方式，那么从看好这门生意到买入之后价值实现的过程，肯定需要比较长远的时间。二、高质量在2018年之前，陈一峰的前十大重仓占比一直在30%-40%区间，而在2018年之后逐步提升至60%以上。在2023年1季度前十大重仓占比高达73%，第一大重仓股宁德时代和第二大重仓股贵州茅台均已经顶格持有。较低的换手率+较集中的个股，按理说产品的波动率往往较大，但安信价值精选自2021年至今的年化波动率和下行标准差相较于沪深300指数和万得普通股票型基金指数并未有明显放大。对于内在原因笔者认为主要有三点：其一、公司质量高；其二、低估值保护；其三、个股集中但行业分散。如果翻看过去陈一峰的演讲或采访，他重复最多的投资理念是“选择便宜的好公司”，而在最近一次采访中他更强调质量。陈一峰在专访中也着重提到了这一点，“过去的组合更偏向低估值，现如今把质量放在了比估值更重要的维度上，在质量高的公司中选择价格便宜的，而不是在便宜的公司中选择质量高的”。那么陈一峰的重仓股质量到底有多高？宁德时代、贵州茅台、招商银行、比亚迪、隆基绿能、中国建筑等，这些公司几乎都是耳熟能详的龙头企业。另外几个财务数据也能够很清晰的展示陈一峰对于重仓股的挑剔，净资产收益率、营业收入增长率、净利润增长率、销售毛利率和销售净利率都有非常不错的表现。从过往采访来看，陈一峰非常看重净资产收益率（ROE），2023年1季度前十大重仓股的ROE（TTM）均高于10%，他希望投资有估值保护的高ROE资产以保护回报率。另外，陈一峰希望投资于未来高ROE的公司，不希望买入一个存量的、未来易受攻击的高ROE资产，换而言之就是有潜质、有护城河的好公司。三、低估值买便宜的公司是刻在骨子里的东西，从相关数据来看陈一峰的重仓股估值无论是相对值还是绝对值还是要大幅低于市场，笔者觉得陈一峰最重要的改变可能是可以接受像宁德时代、隆基绿能和比亚迪这样估值中枢更高的成长股。同时，陈一峰介入大多数重仓股的点位也同样处于低估值区间。例如第一重仓股宁德时代的介入时点是在股价爆发前夜买入，第二重仓股贵州茅台介入时点在近10年估值中枢位置，但以近5年的维度看同样处于估值低点。同时也需要关注的是，由于这些重仓股同时拥有较为不错的成长性，尽管股价有不错的表现，但估值在上涨之后被迅速消化，也就是我们常说的戴维斯双击。陈一峰在专访中提到，希望自己未来超额收益的来源还是两个维度。一是很多产业未来三年有非常不错的发展前景，我们要努力把未来处在比较好发展阶段的产业挑选出来。在一个产业发展的好阶段中，找到能壮大的公司非常关键。二是重点关注的一批公司，估值处在历史30%左右的分位数。伴随着企业的周期向好，估值会出现相应的回归。四、行业分散陈一峰是调研狂人，一年大约会调研百次上市公司，股票池覆盖几百家上市公司，这也就让他有了持仓分散的资本。据wind数据显示，在2019年之前，陈一峰由于持仓数量较多，持仓行业也更为分散，第一重仓行业甚至低于10%。近些年随着陈一峰对于公司质量维度的看重，持仓数量的减少，涉及行业也在减少，但重仓行业依然很少超过20%。陈一峰的产品怎么选？细心的读者可能发现，陈一峰的5只产品其实存在一些业绩差，这是因为产品之间存在的差异，所以我们将陈一峰的产品分为5类。第一类：安信价值精选这是陈一峰的代表产品，管理时间超过9年，年化收益率接近16%。相较于其他几只产品，安信价值精选第一个特点是由陈一峰单独管理，第二个特点是不能配置港股，第三个特点是没有封闭期。也是由于这三个特点，安信价值精选是笔者较为钟爱的一只。第二类：安信新成长安信新成长是一只固收+产品，由陈一峰、陈思和应隽共同管理。安信新成长的持仓有着非常浓重的陈一峰风格，不过资产配置等数据，与应隽管理的安信新优选、安信鑫安得利比较相似。安信新优选和安信鑫安得利是由应隽和张明共同管理，张明与陈一峰共同管理多只产品。从这个角度来说，陈一峰应该也深度参与了这只固收+产品的管理。第三类：安信优质企业三年持有、安信价值回报三年持有和安信价值发现两年定开这三只产品均由陈一峰和张明共同管理，都可以配置港股，也均有封闭期，持仓高度相同，基本可以归属于一类。不过结合换手率和持仓集中度等数据，安信优质企业三年持有和安信价值回报三年持有可能更为贴近陈一峰的风格。安信价值发现两年定开与张明的安信中国制造2025相似，在这只产品上张明可能拥有更多话语权。写在最后：截至目前，笔者已经定投陈一峰的安信价值精选3年有余，累计收益率-4.88%。但是即便亏损，笔者也依然觉得陈一峰是值得长期关注的基金经理。笔者一直觉得，评价一位基金经理不能只是看他的业绩，还要看业绩背后的投资策略。大盘起起伏伏，市场风格转换，基金经理所擅长的领域各有不同，表现难免有些年份好，有些年份不好，这都很正常。一位优秀的基金经理最大的特点是老老实实赚该赚的钱，亏该亏的钱，这一点很重要。盈亏同源，当一位基金经理想赚不该赚的钱，不想亏该亏的钱，这也就意味着他的投资策略出现漂移。例如一位深度价值派的基金经理，由于市场风格的转变，看着医药行情不错重仓配置医药，看着新能源表现好又买了一堆新能源，可能一时赚到一些钱，但很难长久。对于投资者来说，由于他的投资风格的漂移，买入他的产品构建组合的理由也就不复存在了。

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